中国金融创新的目标要放眼国际背景

　　【金融改革是中国经济下一阶段的发展重点之一，近期闭幕的中央经济工作会议也指出，在金融方面要“降低融资成本，创新金融支持方式”。然而，金融改革的具体方向仍有许多值得摸索、商榷之处，特别是在美元加息“剪羊毛”的背景下，更要厘清方向性的问题。

　　此前观察者网刊载了中国宏观经济学会副会长兼秘书长王建，与北大国发院副院长、央行货币政策委员会委员黄益平的文章，也涉及金融改革问题，引起广泛关注。本文作者指出，金融改革第一要义在于金融舆论话语权，中国金融创新和金融改革的目的不能仅仅盯在国内，一定要放到全球经济中去考虑；同时，中国的金融业和欧美金融业应有本质区别，美国金融业是垄断暴利行业，中国金融业应服务于实体经济。】

　　北大国发院副院长、央行货币政策委员会委员黄益平教授在《金融改革和经济转型》文章中对金融改革和经济转型的关系给出了历史回顾，并引出了金融改革三个方面：降低准入，开放市场，完善监管。很显然，黄教授的经济转型讲的是计划经济到市场经济的转型，回顾的是改革开放这个转型的过程，金融改革因此就是这个转型的继续，降低准入和开放市场就是金融的市场经济化。如此立论，和今天中国真正面临的转型任务大相径庭。

　　今天中国的转型不是计划经济到市场经济的转型，而是2008年以来全球经济危机导致的中国经济发展模式调整。2008年金融海啸不是中国引发的问题，而是华尔街引发的问题。而且美国政府说一套做一套，不是让市场机制自我调整，而是政府救市，以后更是QE全球放水。

　　黄益平教授讲到金融抑制问题，认为中国金融抑制问题非常严重。黄益平眼中的金融问题，显然只是中国内部的问题。这样的金融创新和金融改革，缺乏全球观点。中国目前的问题正是2008华尔街金融海啸连带的池鱼之殃。所以，要谈中国今日的金融改革和金融创新，必须对全球金融状态有一个基本的评估。黄益平只对中国国内的计划经济到市场经济的历史做了回顾，缺乏对全球金融状态的把握。今天的中国经济是全球经济一部分，脱离全球经济来考虑中国的转型和金融改革，可能会使中国金融改革误入歧途。

　　中国目前的问题正是2008华尔街金融海啸连带的池鱼之殃

　　那么，全球金融现状是怎样一幅图景呢？大家知道，主导国际金融秩序的至今是华尔街，全球大部分金融资产是美元资产，如中国的外汇储备就很大比例就必需以美国国债的形式存在。美元依然是国际贸易的最主要的结算货币。中国的金融改革和金融创新，必须把这个国际背景考虑进去，因为无论中国经济有多完美，华尔街一个喷嚏也能让中国经济病几年。

　　中国宏观经济学会副会长兼秘书长王建在他的《土击落俄机，将引爆虚拟资本主义时代的首场世界性战争？》(2015年11月26日《战略与管理》微信公众号发布)描绘了一个触目惊心的全球金融图景：“2013年，全球GDP总值75万亿美元，国际贸易额18.8万亿美元，但当年的国际货币交易额却高达2300万亿美元，而在当年的国际货币交易额中，87%是美元交易。”

　　全球75万亿的GDP面对的是全球2300万亿的货币交易。以如此的巨大国际金融体量，只要在国际金融市场中制造一个定向的羊群效应，就可以轻而易举地击溃任何一个国家的实体经济。面对如此巨大的国际金融资产在资本市场上流动，如果金融市场开放得好，就可以有大量资本涌入实体经济提高就业促进经济发展；如果开放得不好，则国家财富可能被一夜卷空。金融创新和金融改革必须对国际金融格局有一个清醒的认识，否则改革会用错药，本来可以慢慢恢复的小病会因为服错药导致生命危险。前苏联解体服下休克疗法的药，导致俄国从冷战时期的工业大国变为今天的原料出口国。

　　黄益平说：“中国人的储蓄很多，但是没有投资的渠道……我觉得一个很重要的原因，就是经济体系当中、市场当中金融市场不发达，没有很好的投资渠道，所有的钱都放到一个地方去。这跟我们的体制有关系，所以以后要改革。”这是就中国谈中国，和全球经济割裂开谈中国金融改革，给人一种印象，好像国外投资很容易赚钱，国内投资就很难赚钱。这样有可能误导许多资金外流，而且是血本无归的外流。实际上，投资难不仅仅是渠道问题，全球都面临投资难的问题。只不过中国是储蓄大国，投资难问题突出。但是，找不到有利可图的项目是全球面临的普遍性问题。以为这只是中国的问题，以为中国才有中小企业融资难的问题外国就没有，以为是中国金融体制和外国不同引发的问题，那就是诊断错误，诊断错误就会用错药，就会把金融改革引向歧途。

　　美国在过去十多年双赤字运行，使得全球美元激增。尤其是2008年以来的量化宽松，使得我们看到王建给出的图景——2300万亿的全球货币交易对75万亿的全球GDP。美国国债已经高达18万亿，为了压低美国债务成本，美联储已经把利率压得低于通胀率。投资决策用的资本资产定价模型的基础是无风险利率，全球经济中的无风险利率资产就是美国国债，美国国债除去通胀的实际利率已经是负值。原因是美联储已经把利率压到极低，而美国经济双赤字运行还在持续。如果金融市场是完善的话，按照资本资产定价模型，已经没有无风险的有利可图项目。

　　自70年代美元与黄金脱钩以后，全球经济中已经积累了大量的石油美元、欧洲美元，还有中国外汇储备，这些美元资产要在美国国债实际利率为负值的局势下保值增值，就会投资到一些即使投资回报率为负但资产价格依然会升值的项目中。投资已经不仅仅以回报率高低来计算，而要更多地考虑资产的保值和增值计算。投资房产的租金回报可能是负值，即租金收入不足以补偿维护房屋的成本，但是，由于美国经济双赤字运行，房价升值是全球板上钉钉的前景，即便现金流是负值，资产价格在全球通胀潮流中还在增值。这才是今天全球金融格局下的投资策略。

　　如果我们不认识到全球金融格局而盲目地增加投资渠道，结果很可能造成更多的投机套利行为，不是金融业服务实体经济，反而是金融业伤害实体经济。今年的股灾就是一个例子。因此，仅仅以投资回报为依据的传统投资决策行为已经不适应2008年以后发达国家一系列量化宽松之后的国际金融局势。可接受的投资项目可能投资回报为负，但由于资产的通胀增值依然是好投资。

　　自上世纪七十年代美元与黄金脱钩以后，发达国家的经济就是通胀为常态的经济，就是全球经济中货币增长高于经济增长的经济。而这种通胀经济行为，自2008年以来发达国家相继量化宽松后演绎得越来越严重，这才是国际大环境下中国投资难的现象的本质。如果不认识到这个本质，增加投资渠道和开放金融市场，结果就会被国际资本收购你认为没有回报的资产。要认识到没有回报的资产未必就是不良资产。

　　所以，金融改革第一要义在于金融舆论话语权。金融套利在于信息不对称，一定要让投资者知道全球金融信息，才能做出投资决策。如果全球金融信息被扭曲，被华尔街几个机构把持，则华尔街可以用信息不对称套利，这是造成金融业不服务于实体经济的根源。信息对称可以杜绝短期套利行为。中国的金融创新和金融改革，要在全球金融市场信息上下狠工夫。